Micron
Precio: 85.31$ EV (in B$): 100.37B
Market Cap (in B$): 95.718B EV/FCF: 120.8
Shares Out. (in M): 1122M % margen FCF TTM: 4.3%
Deuda Neta (In B$): 5.55B
31/12/2024. Micron tiene muchas cosas buenas en cuanto a su situación competitiva, pero también tiene un entorno difícil que vamos a intentar abordar en este artículo.
Debemos distinguir primero los dos entornos de DRAM y NAND. Para entender ligeramente que son ambas cosas diremos que DRAM son memorias volátiles que requieren energía para conservar la información, mientras que las segundas no. Y esto hace que cambie bastante la idea general de que está ocurriendo.
Dentro de las volátiles hay una derivada emergente que ha recogido bastante nombre últimamente, son las "HMB", empleadas en inteligencia artificial y justificación de la subida en bolsa de la compañía durante estos meses atrás.
Es decir, hablando llánamente, la DRAM es lo que le da velocidad al ordenador mientras que la NAND es lo que se suele llamarse como "el disco duro" y que permite conservar esa información.
Hasta aquí la explicación rápida de Micron. Veamos ahora los problemas.
Empezando por el lado de DRAM, y dentro de esta la parte de HBM, es puramente un oligopolio donde sólo juegan SK Hynix y MIcron. Debería jugar tambien Samsung. Pero el problema de Samsung es que en DRAM sí juega, pero en la parte más compleja de HBM no. Y esto se debe a un problema de investigación e innovación dentro de la compañía que les ha hecho descender competitivamente. Por tanto, HBM que es directamente correlacionado con gasto en IA sólo beneficia a SK Hynix y a Micron. En conclusión, esta parte está arrojando crecimientos en Micron y uno debe estar positivo de cara a proyecciones futuras. (Siempre que el gasto en IA no caiga, ¡ojo con esto!).
Ahora mismo la proyección en HBM es de 30B en 2025 frente a 25B hace apenas 5 meses, SK Hynix particularmente dice que va a ser 40B...64B en 2028 y 100B en 2030. Sí habría que esperar que en estas fechas tan adelantadas de 2028 o 2030 Samsung ya está jugando en el segmento. También, en lo relativo a Micron, HBM se espera que crezca 2x QoQ en este siguiente trimestre y que la cuota a finales de 2025 en HBM sea igual a lo que es ahora DRAM. Es decir, que HBM tiene unas proyecciones fantásticas como mercado y, concretamente, dentro de Micron. Bien todo hasta aquí. De hecho, hasta con Samsung que la estamos criticando, podemos ver proyecciones en HBM que son positivas para ellos a futuro:
Hablemos ahora DRAM para empezar a no estar tan positivos. DRAM es un mercado mucho más asentado, menos nuevos. Bien es cierto que DRAM va sufriendo evoluciones de mejora en lo que se conoce como DDRs. la secuencia es así: DDR3, DDR4, etc. Ahora estamos con DDR5, y dentro de éstas, distintas generaciones más avanzadas como la 3, anteriormente era la 2.
Pero el problema del mercado de memorias es que por sus gamas menos punteras tiende a la "comoditización". Por eso DDR3 o 4 están ya muy "comoditizadas". Con el peligro además, de los jugadores chinos, claros artífices de tal comoditización (Changxin Memory Technologies). Eso obliga a Micron a tener que jugar en DDR5 y beneficiarse poco de 4. Es más, eso obliga a Micron a realmente apostarlo todo a HBM.
Para mayor escarnio, al observar el gasto de maquinaria en DRAM se aprecia que realmente es gasto en HBM y no en DRAM. Es decir, que las fábricas no están previendo que el mercado DRAM vaya a despuntar, puesto que de ser así estarían ya comprando maquinaria para soportara demanda. Sin embargo, el repunte en maquinaria que se aprecia en este gráfico es para soportar demanda HBM.
Y mucho ojo porque desde ASML hasta todas estas que entran en el gráfico han tenido un desempeño malo en bolsa en el 2H2024 porque las proyecciones estaban subidas. Es decir, que como IA falle todo lo demás es imposible que aguante.
Finalmente, nos queda el mercado de NAND. La parte totalmente ya "comoditizada" de este negocio. Es verdad que con la tecnología de SSD para empresa Micron puede seguir ganando cuota. Pero vemos terriblemente peligroso justificar una inversión en Micron con la baza de NAND exclusivamente.
Además, cualquier previsión del mercado NAND para PC no empresa es problemática. Lo cual también afecta a DRAM. Es decir, que con Micron, el gasto en maquinaria no apunta bien, el mercado pc usuario en DRAM no apunta bien, el mercado pc usuario en NAND tampoco apunta bien. El marcado NAND empresa se gana cuota pero no está fuerte y el mercado DRAM empresa está ok. Sin embargo HBM sí está muy fuerte. En conclusión, todo se fía a HBM. Y si en vez de mercado PC cogemos smartphones, pues más de lo mismo...
Si es que mirando igualmente el gasto en maquinaria para NAND tampoco pinta bien.
El mercado de memorias hay que comprarlo en ciclo bajo, y ahora mismo lo está. El problema es que HBM, y por tanto IA, han distorsionado la valoración y el ciclo normal, siendo dificil justificar que va a ocurrir primero, si repuntar o caer.
Por ser honestos, hay un dato último que es el que ahora mismo más estamos mirando, y es la demanda esperada de DRAM. Puesto que es justo el terreno gris entre HBM y NAND que sí puede hacer que funcione la acción.
Tal vez este gráfico arroje "luz verde", siempre que todo lo demás se mantenga igual, en 2025. Creemos que será así. Pero por ahora es un "wait and see".
En cuanto a valoración, realmente todo depende del momento del ciclo y las proyecciones en estas compañías son peligrosas. El retorno actual arrojado, con una ciclicidad mantenida hasta el 2030, es del 8.9% anual. Un número casi de mercado general contemplado los riesgos que hay.
En resumen: Samsung no nos gusta pese a estar derribada, pero ese no es el objeto de esta investigación. Y Micron, competitivamente nos gusta mucho más, pero ahora mismo es una situación compleja. Conviene tener algo de paciencia con ella durante estos primeros meses de 2025.
NEUTRAL MICRON por ahora durante el 2025.
Disclaimer: las ideas aquí expresadas no son recomendaciones directas de compra o venta. Siempre están sujetas a mayor análisis. También, téngase en cuenta que en el fondo podemos hacer movimientos antes de compartirlos y que podemos tener información que profundice más en las tesis. Para beneficiarse de esto lo mejor es invertir directamente en Andromeda Value Capital.
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